圖片來源:視覺中國
文 | 財經(jīng)琦觀
“倉廩實而知禮節(jié),衣食足而知榮辱。”
早在春秋時期,管子就對人性的需求梯隊進行了排序。
明代話本中也流傳出了“飽暖思淫欲”的俗語,統(tǒng)統(tǒng)講述了同一個道理:生存/穩(wěn)定是第一需求,唯有在第一需求基本滿足之后,人們才會進一步向上發(fā)展。
近期,資本市場表現(xiàn)出明確的結(jié)構(gòu)化傾向,對成長因子給予了極高的權(quán)重。
在這樣的氛圍下,新能源車、醫(yī)藥、CXO等高景氣,高增長率的行業(yè)迎來了極大的追捧。
其中,與“顏值經(jīng)濟”直接掛鉤的醫(yī)美板塊則同樣被短暫“臨幸”過,隨后又上演沖高回落。
拋開游資行為,究竟是什么在支撐著該板塊的起伏?
和平紅利,繁榮紅利。
是否看好這兩大宏觀指數(shù),直接決定了你對醫(yī)美行業(yè)的股指信心。
2020年6月16日,國產(chǎn)隱形正畸龍頭——時代天使,已正式登陸港交所。
IPO定價為招股價上限,達每股173港元,一手200股,入場費約34948.66元,超越2020年9月28日上市的再鼎醫(yī)藥(09688)的32726.49元,成為本港新股市場有史以來,入場費最貴的新股。
并且,IPO階段不引入任何基石投資,可以說十分“自信”。
就市值空間而言,當(dāng)下的招股市值為286億港元。
根據(jù)機構(gòu)推算,以相對估值法,對標(biāo)口腔行業(yè)的通策醫(yī)療(PE:188.42),按100倍PE定價,兩年后2022E經(jīng)調(diào)整凈利潤為4.30億元,推測得預(yù)期估值為521億港元,仍有將近一倍的上升空間。
眼下,打新事宜早已塵埃落定,短線操作也已不再是討論重心。
我想,現(xiàn)在正是一個恰當(dāng)?shù)臅r機,以一個更加平和的長線心態(tài)來看待這家企業(yè)。
鑒于其賽道屬性和龍頭地位,我們有理由相信,在日后這家企業(yè)還會反復(fù)出現(xiàn)在我們的視野當(dāng)中。
01 接力賽
企業(yè)背景來看,創(chuàng)始人團隊有兩撥。
創(chuàng)始人李華敏,時代天使的執(zhí)行董事兼CEO。
2003年之前,李華敏很長一段時間都在幫助父親李世俊打理一家牙科診所,后者是南寧天使口腔病防治醫(yī)院的創(chuàng)始人、曾參與組建過中國牙防基金會。
奠基人顏永年,第一任清華大學(xué)材料成形制造自動化研究所所長,第一任清華大學(xué)生物制造研究所所長,“中國3D打印第一人”。
2001年,受到美國“隱適美”上市消息的啟發(fā),63歲的顏永年和首都醫(yī)科大學(xué)口腔學(xué)院院長王邦康(64歲),搞起了學(xué)科交叉,兩位加起來一百多歲的學(xué)者,開始合力研發(fā)無托槽隱形正畸技術(shù)。
2003年,顏永年團隊遭遇資金不足。
同年,29歲的李華敏與父親李世俊,用200萬元買斷了這項技術(shù),并投入500萬元,與顏永年與王邦康二人共同組建北京時代天使生物科技有限公司。
以上是創(chuàng)始團隊。
資本層面,時間來到12年后。
2015年,長期的研發(fā)投入和市場營銷費用帶來的巨大資金壓力,使得創(chuàng)始團隊難以為繼。
該年,馮岱從華平離職,與同事黃琨成立了松柏資本,以6394萬美元的價格直接收購了時代天使,之后為了激勵團隊和員工,又讓渡了32.21%的股份。
這也就是當(dāng)下時代天使的資本結(jié)構(gòu)。
招股書顯示,時代天使的控股股東是松柏正畸,持股比例為67.1242%,其背后投資來源于高瓴資本,高瓴資本在CareCapital持股96.67%,間接持有時代天使64.88%股權(quán)。
此外,李華敏持股15.8798%,非執(zhí)行董事黃琨持股0.4814%,包括李華敏在內(nèi)的董事、高管及員工合計持股32.2104%,其余股份由第三方持股。
以顏永年為代表的技術(shù)派,兩年的時間和多年的技術(shù)積累,換取了200萬元的營收,以及持續(xù)參與的機遇;
以李華敏為代表的創(chuàng)業(yè)者,12年的最好時光和700萬元的一次性賭注,換取了6394萬美金的報償,以及持續(xù)參與的機遇;
以馮岱為代表的投資者,6000萬美金的播種,六年的等待,換來了286億港元(約折36億美元)的報償,以及未來最大的增長收益;
這是一場漫長的接力賽,技術(shù)人、創(chuàng)業(yè)者、投資者交相輝映。
轉(zhuǎn)換為企業(yè)牌面,則是技術(shù)基因、行業(yè)經(jīng)驗以及背靠高瓴的豐沛子彈。
02 美好得不像現(xiàn)實
為什么人們都認(rèn)為這是肉眼可見的好賽道?
首先就是賺錢。
毛利率高達70%,比如:即消費者花100元買一套產(chǎn)品,時代天使的成本只要30元。
在具體產(chǎn)品線上,時代天使早在2006年就推出了一款標(biāo)準(zhǔn)版,直到2016年市場景氣之后,才開始跟進補充更多的產(chǎn)品線,以適應(yīng)不同的消費人群。
目前,其產(chǎn)品線共有四條,分別是時代天使標(biāo)準(zhǔn)版、冠軍版、COMFOS以及兒童版,建議零售價在兩萬六到四萬元不等。
這其實也很合理。
橫向比較,化妝品行業(yè)中,雅詩蘭黛的毛利率有80.6%,資生堂的毛利率為75.59%,上海家化的護膚品毛利率為77.7%。
美容儀的毛利率也同樣在70%以上,更有甚者表示(某西門子工業(yè)的工程師),一臺五千元的美容儀,零部件在淘寶都能買到,滿打滿算,成本只需要70塊錢。
表象來看,毛利率高的產(chǎn)品,往往是因為營銷成本過高。
深層次來看,營銷成本高的產(chǎn)品,其實就意味著“消費群體并不那么強烈需要”,正因為需求不夠強烈,所以更需要廣告、營銷、品牌文化、消費主義、容貌焦慮等外部因素來投入刺激。
此外,產(chǎn)品效能越“非標(biāo)”,越難以用標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)來衡量的時候,相關(guān)賽道企業(yè)的營銷壓力就會越大,進而會反向加大毛利率的提升。
又及,當(dāng)企業(yè)的護城河越深,越占據(jù)微笑曲線兩端的有利位置,企業(yè)就越有了做高毛利率的底氣。
回到時代天使。
首先在大賽道上,在顏值經(jīng)濟這一概念框架下,市場的非剛性需求和產(chǎn)品效能的非標(biāo)準(zhǔn)化衡量,使得其本身就具有了高毛利的原始基因。
其次在隱形正畸這一細(xì)分賽道上,時代天使也分別在研發(fā)和品牌兩端積累著自身的壁壘。
技術(shù)方面自不必說,時代天使近3年來共獲得授權(quán)專利 39 項,其中實用新型專利 21 項,發(fā)明專利 9 項,外觀設(shè)計專利 9 項,在生物力學(xué)、材料學(xué)、計算機科學(xué)、3D打印智能制造等多方面均有累積。
數(shù)據(jù)方面,正畸效果的評估完全基于臨床表現(xiàn),臨床數(shù)據(jù)的積累是必不可少的,行業(yè)龍頭愛齊科技累計案例超過 960 萬,然而正畸的平均周期較長(2-3 年),新品牌的矯正效果往往需要多年才能得到驗證。
品牌方面,時代天使作為醫(yī)療器械,其實更依賴的是醫(yī)生群體的認(rèn)可。
而這個群體往往講究循證醫(yī)學(xué),在整個矯正過程中臨床醫(yī)生與時代天使的交互非常頻繁,醫(yī)生全程參與矯治器的設(shè)計和定制(3D打印技術(shù)),對于品牌的認(rèn)知度和黏性相對較強,很容易形成用戶的慣性選擇。
一切都美好得不像現(xiàn)實。
03 回到算賬
在具體的市場格局上,隱形正畸市場目前屬于雙寡頭兩極格局,時代天使與隱適美(愛齊科技)分庭抗禮,二者分別占據(jù)中國國內(nèi)市場的41%。
正雅作為行業(yè)第三只占有不到10%的份額,剩余的其他競爭者共分不到10%。
基于此前提到的說行業(yè)壁壘特性,時代天使可以說是處在一個確定性極高,且具有高成長性的賽道里。
但本著嚴(yán)謹(jǐn)態(tài)度,我們還應(yīng)該試著去找尋,哪些是需要投資者注意的警戒線?在一片貌似光明的前景里,有沒有需要人們警惕的陰影。
首先還是估值問題。
短期來看,市場流動性和信心都相對疲軟,關(guān)于醫(yī)美的賽道前景也都處于波動階段,暫未形成像新能源那般堅定的共識。
這種大波動下,既意味著有追高套牢的風(fēng)險,也意味著有逢低介入機遇,還需各位謹(jǐn)慎把握。
在消費頻次上,牙齒正畸可以說是一個人一生最多只會消費一次的產(chǎn)品,很難產(chǎn)生“復(fù)購”概念。
此外,與化妝品、裝飾品、箱包等完全to C的品牌相比,隱形牙套更多需要提供的是“功能屬性”而不是“炫耀屬性”。
因此前文所說的微笑曲線中,時代天使在右側(cè)的品牌價值維度,還應(yīng)打個折扣。
那么,對于一款更多依賴技術(shù)驅(qū)動的,以提供確定性功能為主的產(chǎn)品制造企業(yè),100倍的市盈率是否過高? 值得商榷。
再來看可擴展性。
由于剛剛說的不具備“復(fù)購”屬性,那么市場的持續(xù)開拓就尤為重要。
短期來看,下沉市場的開拓是時代天使的重中之重,而這一點也很有可能將成為該企業(yè)近五年的核心指標(biāo)。
長遠(yuǎn)來看,出海擴張的全球化之路,以及與隱適美展開全面較量,是時代天使所必須要面對的挑戰(zhàn)。
在美國,隱適美已經(jīng)拿到了超過80%的市場占有率,并早已積極展開全球化的布局。
時代天使有沒有做好這樣的準(zhǔn)備,又該如何在短期內(nèi)平衡國內(nèi)下沉市場與海外擴張的關(guān)系,都是投資者們應(yīng)重點關(guān)注的維度指標(biāo)。
此外,安全事件的隱患以及相對應(yīng)的輿情風(fēng)險,壟斷地位與政策風(fēng)險,潛在的技術(shù)突破,其他醫(yī)美發(fā)展帶來的彎道超車的可能等,均將在不同程度上對時代天使形成威脅。
最終,一切都還要回到市場本身。
唯有人們感到安全,感到輕松,感到自由,才會有主體市場全面擁抱“顏值經(jīng)濟”的現(xiàn)實可能。
這便是文章一開始提到的兩個概念。
和平紅利,繁榮紅利。